Tag Archive for: EUR

The end of the Euro as we know it – when the party ends?

| 4-5-2017 | Lionel Pavey |

 

The papers are full of stories about the level of Government debt within the Eurozone (Italy has a debt to GDP ratio of more than 130%), probable new bailouts for Greece, lack of suitable bonds to purchase for Quantitive Easing, Brexit, the rise of populist rightwing politics etc. Well at least we have all the bad news out in the open – don’t we?

Target 2

A new problem has arisen that was partly accelerated by QE – namely the outstanding national balances within Target 2. This is the “Trans European Automated Real-time Settlement Express Transfer System” foe the Eurozone. The key word is “Settlement” as I shall explain.
When a financial transaction is agreed 2 actions have to happen – clearing and settlement. Clearing entails all the actions that must be undertaken up to settlement, such as delivery of bonds, securities or shares. Settlement means the exchange (transfer) of money for goods or bonds etc.

When a party in Italy buys goods from the Netherlands, they instruct their bank to debit their account and credit the account of the seller. This is a cross-border transaction. But, within the Eurozone monetary settlement does immediately take place between banks. The Italian bank will have its balance reduced at the Banca D’Italia and the Dutch bank will have its balance credited at de Nederlandsche Bank. However, the balance is not settled between the 2 central banks – a new claim is shown on their books.

At the end of 2016, according to the Euro statistics website Italy has a negative Target 2 balance of EUR 420 billion with other countries in the Eurozone. This amount has been accumulated over the years since 1999 and now represents more than 25% of GDP. This is on top of the Italian Government debt of 130% of GDP. If a country were to leave the Eurozone they would be liable to immediately settle their Target 2 balances – something that is not realistic. Under the current agreement the other countries within the Eurozone would be liable to cover the debt. Target 2 balances do not have to be settled as countries would never default appears to be the thinking.

At the other end of the scale, Germany has an outstanding claim on other Eurozone countries of EUR 830 billion. At the moment these amounts are shown at full face value in the books – it would appear that politically, no one wants to acknowledge that the claims can not be settled in full under the current constraints within the Eurozone. If the Eurozone are 100% committed to supporting the Euro and, the balances are not going to be settled within the foreseeable future then, eventually, something will have to break.

Emperor with no clothes

Confession time – I am English (and proud of it). If I had been able to vote in last year’s referendum in the UK, then I would also have voted for Brexit. This does not make me anti-European; rather the reality of the Eurozone is very much like the fable of the Emperor with no clothes. Everyone sees it, but no one will say it. Perhaps, a solution can be found that does not mean debt forgiveness, writedowns, defaults or exits, but common sense would imply that this is wishful thinking.

When I was a young boy at Grammar School I had to learn some poetry for my English Literature exam – it included D.H. Lawrence. As a wild youth I could cope with Shakespeare, had a hard time with Chaucer, but fell in love with a poem by Lawrence entitled “A Sane Revolution”. He told us to make a revolution for fun and not in seriousness. Also I knew the poem as it was quoted by Mott the Hoople who got me through my teenage years with their music.

The creation of the Euro is a revolution in European history, but could it ever be called sane?

TARGET 2 BALANCES

Source: http://sdw.ecb.europa.eu/reports.do?node=1000004859

 

GOVERNMENT DEBT

Source: http://www.debtclocks.eu/select-an-eu-member-state.html

Lionel Pavey

 

Lionel Pavey

Cash Management and Treasury Specialist

 

The Euro from a treasury perspective

| 10-4-2017 | Hans de Vries |

In a perfect world, one currency is the ultimate dream for every Treasurer. The introduction of the Euro has been a major leap forward in that direction. However, current anti-euro sentiments boosted by populist movements all over Europe, seriously threaten to hamper this unique and visionary European accomplishment.  This article focusses on what impact the introduction of the Euro had for the corporate treasurers and what will happen if the Euro gets skipped.

Let’s start with the beginning. One must be aware that the introduction of the Euro is the world’s largest economic policy experiment so far with heavy repercussions on the autonomy of the countries involved with regard to their monetary regimes.  So naturally this expedition has met a lot of criticism ever since the beginning, the creation of the European Monetary System (EMS) on March 13,1979.

The Euro skeptics mostly feared that the wide-spread adoption of the Euro would deteriorate the economies of countries that accepted this currency and was in favor of the larger countries, like France and Germany, that now could easily manipulate the Euro’s puppet strings. Main belief was that the Euro would weaken instead of strengthen the European economy.

 As from the start, Euro stronger than expected

Although the Euro met quite some negative public attention, looking at more than 15 years of Euro, the track record has not been that bad at all. As the graph shows, after a relatively weak position against the USD at the beginning of this century, the Euro has held a strong position against the USD as from 2003 on, although weakening after 2014 in the aftermath of the banking and economic crisis that followed it. However, the predicted downfall of the Euro never took place. Remarkable phenomenon was that when the value of the dollar was higher, it was regarded in the media as a sign of weakness of the Euro against a “strong” Dollar and when the value of the Euro was stronger than the USD it was regarded by the analysts as a sign of weakness of the Dollar.

More important is that the introduction of the Euro as per January 1, 1999 has indeed brought the predicted transparency to the European market but also to the global market. This transparency has contributed to the substantial growth (5-40% according to Bun and Klaassens) of the internal trade flows within the EU countries due to the fact that the Euro has lowered the fixed and/or variable costs of exports. Prices can be compared across the whole Eurozone, allowing companies to choose the most price-competitive suppliers. The newly exported goods are of lower unit values than those previously exported because the Euro has made exporting them profitable, particularly for small exporters. Don’t forget that with 28 member states in 2014 Europe was the strongest economic player on global level taking care of 17,1% of the World GDP whereas the USA had a share of 15,9% and Russia 3,3%.
From a more monetary viewpoint the Euro brought price stability. Inflation in the Eurozone has been around 2-2.5% for most of the time since its creation.
A strong Euro mitigated the impact of the volatility of dollar-denominated commodity prices.This advantage was particularly visible before the beginning of the financial and economic crisis, when the oil price and the price of some other important food commodities reached unprecedented peaks. Due to the Strong Euro or weak USD, the consequences for the European market were relatively minor.

Euro leads to transparent treasury operations and substantial cost reductions

In today´s Euro environment, most Treasurers in Europe only have to deal with the USD, GBP and sometimes CHF and the Nordic Currencies. This makes live quite overseeable and has substantially enhanced their risk portfolio. The same applies for the Treasurers outside the Euro zone, who are now freed from the hassle of the past European currency palette.

Although a number of Euro critics pointed their finger at the Euro as direct cause for the Banking crisis a few years ago, it is almost impossible to imagine the consequences of the crisis in and outside Europe if every European country had been dealing with their own currencies. This would have resulted in a pandemonium of devaluations and revaluations with even more severe consequences for the values of all national and international operating companies and even more bank bankruptcies. Not to mention the impact this might have had on pension funds and other investment vehicles on short and longer terms.

From a corporate perspective, the benefits of the introduction of the Euro are therefore quite clear.

But also the consumers more and more are sharing the benefits of the common Euro market. Not only during travels abroad but also internet shopping becomes more and more international with new initiatives on the way to support payments like the Fast Payment project.

Looking at all these benefits, the current anti Euro sentiment in a number of European member states is from an economic point of view hard to understand and might pose a serious threat on the future European economic development.

Consequences of a Euro exit from a treasury and cash management perspective

Imagine getting back to the world without the Euro. This means an enormous rise of the operational costs considering:

  • The daily currency shifts that influence directly the position of the corporate’s accounts receivable/ and accounts payable and therefore the short time profit/loss situation. To minimize the impact substantial investment in systems and manpower will be needed;
  • The monetary developments as result of the internal economic/ political situation per country resulting in overnight currency devaluation/ revaluation and it’s inter currency reaction’s. (The recent takeover of Opel by Peugeot was merely a result of the strong decline of the GBP against the Euro which had severe consequences on the UK based Vauxhall subsidiary and shows the impact of the monetary developments on the corporate world.)
  • The banking costs involved in setting up swaps/ hedges/ Long term deposits etc.
  • The banking costs involved in buying and selling the various currencies;
  • The impact on money transfers which will be treated as international payments again with different clearing systems, correspondent banks, local payment instruments and formats etc. resulting in delayed payments and receipts and therefore threatening the growth of the economies.
  • The impact on international trade that will strongly diminish due to the lack of transparency of the international markets, the rise of costs and the loss of trust.
  • Re-opening of local accounts to support local business

Banking industry as sole winner

The only party that will benefit from this skip of the Euro development is the banking industry, because of the margin to be made on currency exchange, swaps and other derivates, and the backshift to a Non-Sepa/ international payments environment with substantial higher transaction costs. Looking at the public opinion on banks in general ever since the bank crisis, it’s hard to believe that the populist movements in Europe are in favour of this development.

Take the loss or start a counter movement?

This leaves us with the question, what benefits are there to gain by consumers and businesses alike by leaving Europe and the Euro? Looking at the economic development of the Euro countries today and all the benefits the Euro has brought the corporates and consumers,  there is no clue why we should not stick to the current status quo and enhance it in any possible way.

It is therefore high time to start advocating the true merits a United Europe has been gaining thanks to the pan European ideals: a unprecedented war free community already lasting for more than seventy years combined with an enormous economic and cultural development.

Hans de Vries

Treasury/ Cash Management Consultant

Brexit: It is the economy stupid!

| 5-4-2017 | Theo Paardekooper |

Brexit: It is the economy stupid! (quote van James Carville, adviseur van de voormalig president van de USA, Bill Clinton). Op 23 juni 2016 werd in de UK een raadgevend referendum gehouden waarin aan de bevolking werd gevraagd om steun voor het lidmaatschap van de Europese Unie. Een kleine meerderheid van 51,6% van de kiezers heeft tegen het lidmaatschap gestemd. Op donderdag 3 november 2016 heeft de Hoge Raad in de UK bepaald dat eerst het Britse parlement moest instemmen met het verzoek tot uittreding. Na parlementaire goedkeuring heeft op 29 maart de Britse regering het officiële verzoek tot uittreding uit de statengemeenschap van de Europese Unie ingediend. De vraag is wat de economische effecten zijn van deze Brexit voor de UK en de EU. Om een antwoord op deze vraag te geven, gaat dit artikel in op wat heeft geleid tot een Brexit referendum, de argumentatie van den tegenstanders en de economische effecten op korte en lange termijn.

Waarom een referendum in UK?

Op 27 mei 2015 kondigde de Britse Minister President David Cameron een “in/uit”- referendum aan tijdens de Queen’s Speech (Troonrede). Voordat het referendum werd gehouden heeft Cameron betere voorwaarden voor de UK in Brussel weten te bewerkstelligen. Met betere afspraken verwachtte hij dat het “remain” kamp, waartoe Cameron behoorde, een overwinning zou behalen. Dat het Brexit referendum zeer beladen was, manifesteerde zich een week voor de verkiezingen met de politieke moord op de Labour-politica Jo Cox, behorend tot het “remain”-kamp.

Argumenten vóór een Brexit

Independence Party (UKIP) is in 1993 opgericht met als doel om de UK de EU te laten uittreden. Hoewel in de landelijke politiek de partij geen rol van betekenis speelt, werd deze partij uiteindelijk bij de verkiezingen voor het Europees Parlement de grootste fractie van de UK. De voornaamste argumenten voor de Brexit van deze partij liggen op het gebied van soevereiniteit. Daarnaast spelen met name economische argumenten een rol. Door Brusselse regelgeving wordt de concurrentiepositie van de UK negatief beïnvloed. UK is een netto “betaler” aan de EU. In 2014 werd £8,6 mrd netto aan de begroting van de EU door de UK betaald. UKIP ziet veel meer mogelijkheden om dit bedrag in eigen land te besteden (o.a. aan zorg). Door vrij verkeer van goederen en personen wordt de Britse arbeidsmarkt “overspoeld” met goedkope buitenlandse arbeiders. Officiële data maken melding van 1,1 miljoen buitenlandse EU migranten. UKIP stelt dat de arbeidsmarktpositie van de Britse arbeider wordt ondermijnd door deze concurrenten. Tevens leggen deze arbeiders beslag op publieke faciliteiten, zonder daarvoor een bijdrage te leveren aan deze voorzieningen. Net als in andere Europese landen, vormt de immigratie een heet hangijzer. Bij dit referendum is dit het voornaamste (populistische) item. Naast arbeidsmigratie speelt hier de verdeling van asielzoekers over de EU lidstaten ook een voorname rol.

De korte termijn economische effecten van de Brexit

Effecten op de valuta markt De korte termijn effecten waren feitelijk al zichtbaar voor het referendum werd gehouden. Marktpartijen houden bij hun investeringsbeslissingen rekening met een Brexit scenario. In welke mate is bijvoorbeeld te meten in Foreign direct Investments (FDI). Door afname van de FDI daalt de economische groei en uit dien hoofde de overheidsinkomsten. Dit effect is direct waarneembaar in de wisselkoers van het Britse Pond. Na de Brexit is de koers van het Britse Pond met zo’n 12% gedaald. Op de valuta markten is een dergelijke koerswijziging zeer materieel. Door afname van de korte termijninvesteringen en desinvesteringen door beleggers, bedrijven en speculanten worden de vrijgekomen GBP verkocht en omgezet naar de eigen valuta. De forse aanbodtoename van GBP op de valutamarkt leidt tot deze forse koersdaling. Paradoxaal geeft een lagere wisselkoers een concurrentievoordeel voor bedrijven uit de UK. De goederen en diensten zijn 12% goedkoper geworden en derhalve aantrekkelijker te exporteren. Het korte termijn resultaat is dus een opleving van de Britse economie a.g.v toename van de export.

GRAFIEK: GBP valuta-koers ontwikkeling. Duidelijk is de waardestijging van EUR en USD na het referendum.

Euro/GBP en USD/GBP valuta-koers ontwikkeling over de afgelopen 12 maanden
Normaliter wordt het valuta-paar in GBP/USD aangegeven. Om de overeenkomsten tussen de koersontwikkelingen beter duidelijk te maken is gekozen voor notatie in USD/GBP

Effecten op de obligatie markt

De verwachte daling van de obligatiekoersen als gevolg van een verminderde belangstelling voor Brits schuldpapier is uitgebleven. De rente op de obligatie markt was al sterk gedaald naar 0,5% voor 10-jaars staatsschuldpapier. De Engelse Centrale Bank heeft na het Brexit referendum haar tarieven laten dalen naar een historisch laag niveau van 0,25% en tevens heeft ze steunaankopen op de obligatie markt verricht. Dit heeft een stabiliserend effect op obligatiekoersen. Door de korte termijn verbetering van de export als gevolg van lagere koers van de Britse Pond wordt een verbetering van de economische groei verwacht in 2017 van 0,8% naar 1,4% . Verdere steunmaatregelen blijven derhalve vooralsnog uit. Per factor kan de impact van de Brexit als volgt worden beoordeeld: Door het ontstaan van handelsbarrières bij uittreding uit de EU kan de exportpositie van de UK worden aangetast. De UK kan bilaterale overeenkomsten aangaan met haar handelspartners, maar daarbij zal ze een veel minder grote machtsfactor kunnen spelen in de onderhandelingen. Immers, de grote economische machtsblokken (EU, China, USA) kennen een veel lagere urgentie om tot een akkoord te komen. Hierdoor is de Britse economie veel vatbaarder voor protectionistische maatregelen, zowel op het gebied van direct importheffingen als van non-tarief matige maatregelen. Na een eerste opleving als gevolg van de waardedaling van het Britse Pond zal naar verwachting een verlaging van de export/import quote tot een afname van de economische groei leiden.

Overheidsuitgaven

De Britse overheid is een netto betaler aan de EU. (£8,6 mrd). Bij een overheidstekort van ca £89 mrd en een totaal GDP van £1870 mrd zal de aanwending van deze middelen maar een bescheiden positieve bijdrage kunnen leveren aan de economische groei. Afhankelijk van het uiteindelijke Brexit scenario zal een deel van deze besparing weer ingezet moeten worden ter compensatie voor enige toegang tot de Europese markt. Tevens zal door de Brexit de overheid worden geconfronteerd met fiscale stimulatie om bijvoorbeeld het investeringsklimaat voor buitenlandse partijen aantrekkelijk te maken. Door het wegvallen van de toegang tot de interne markt van de EU zullen veel bedrijven hun investeringen in de UK heroverwegen. Bijvoorbeeld voor het behoud van de auto industrie, een belangrijk sector in de Britse economie, heeft de overheid al stimulerende maatregelen afgekondigd.

Investeringen

De investeringen betreffen zowel de investeringen om de groei te faciliteren als investeringen van buitenlandse partijen (Foreign Direct Investments, FDI) in de UK. Als de groei afneemt of als er zelfs sprake is van economische krimp, dan zal dit leiden tot een sterke verlaging van de investeringen. De FDI zullen, gevoed door onzekerheid en door beperking van toetreding tot de Europese markt via de UK, naar verwachting verlaagd worden.

 Consumptie

Gestimuleerd door een lage rente die door de Centrale Bank wordt gefaciliteerd door monetaire maatregelen zullen de consumptieve uitgaven in aanvang nog op peil blijven. Echter, als de export en de FDI zullen afnemen, dan zal dit uiteindelijk impact hebben op het beschikbare inkomen per capita met als resultaat een afname van de consumptie.

De lange termijn economische effecten van de Brexit

De UK staat op plaats 7 van de Global Competitiveness Index. De arbeidsmarkt is na de USA en Canada een van de meest flexibele ter wereld. De beoogde afname van de immigratie zou op termijn een negatief effect kunnen hebben op de populatie en dan met name in de leeftijdsopbouw van de Britse populatie. Net als de andere Europese landen vergrijst de bevolking van de UK. Om de beschikbaarheid van arbeidskrachten te waarborgen en om de zorg en sociale voorzieningen op peil te houden, is een evenwichtiger demografische beeld met een lager vergrijzingspercentage van belang. Er leven vooral veel oudere Britten als pensionado’s in de EU. De vraag is of deze groep na de Brexit zal moeten terugkeren naar de UK. Dit zal extra druk op de voorzieningen geven en leiden tot extra kosten voor het in stand houden van het nu nog gratis stelsel van gezondheidszorg in de UK.

Scenario’s voor uittreding

Als het uittredingsverzoek door de UK zal worden ingediend, dan staan zowel de UK als de EU voor een belangrijk besluit. Hoe wordt de onderlinge (handels) relatie tussen beide partijen in de toekomst vormgegeven?

Er zijn 5 scenario’s denkbaar:

  • Geen handelsverdrag met de EU
    Handel zal geschieden volgens de WTO-regeling als “Most Favoured Nation” (FMN). UK zal hetzelfde behandeld worden als ieder ander land met deze status. Er is een gelijk “level playing field” en geen concurrentie nadeel met betrekking tot de handel met de EU. Ieder MFN lid moet dezelfde markttoegang bieden aan de andere MFN leden.
  • Ondertekening van het EFTA verdrag, net als Noorwegen, IJsland en Liechtenstein.
    Met ondertekening van dit verdrag blijft UK lid van de EEA (European Economic Area) en blijft vrij verkeer van goederen en personen gehandhaafd. De UK zal hier wel een vergoeding voor moeten betalen aan de EU. Tevens moet worden voldaan aan alle wetten een regelgeving die door Brussel wordt opgelegd.
  • Ondertekening van het EFTA-verdrag zonder lidmaatschap van de EEA, net als Zwitserland. Zwitserland heeft toegang tot de interne markt, zonder dat er vrij verkeer is van personen. De bank- en dienstverlenende sector heeft geen vrije toegang tot de EU. Wel is sprake van een financiële bijdrage door Zwitserland aan de EU.
  • Een bilateraal handelsverdrag, zoals het CETA verdrag met Canada. Hierbij wordt meer in detail vastgelegd welke goederen en diensten vrij verhandelbaar zijn en hoe wordt omgegaan met regelgeving die import/export belemmerend kan werken.
  • Ondertekening van een douane-unie verdrag, zoals de EU heeft met Turkije.
    Er is sprake van vrije handel van industriële goederen, maar geen vrije handel van agrarische producten of diensten. Er zijn geen afspraken over non-tarifaire maatregelen als grenscontroles, productstandaarden en veiligheidseisen.

Impact voor de EU

De Europese economie zal ook enig nadeel ondervinden van de Brexit. Met name het signaal dat is afgegeven als gevolg van het Brexit referendum heeft impact op het vertrouwen in de duurzaamheid van het huidige Europese model. Europese leiders zullen gefocust blijven op het behoud van het Europese model en hierdoor zal mogelijk de polarisatie tussen de pro- Europeanen en de nationalistische partijen in Europa toenemen. De EU zal geconfronteerd gaan worden met individuele eisen van landen, onder het dreigement van het houden van een vergelijkbaar exit- referendum.
Als de Brexit een positieve effect zal hebben op de economie of op deelsectoren van de UK a.g.v. deregulering of belastingverlaging, dan zal de roep om dergelijke maatregelen ook te horen zijn in Europa. Zo kan uittreding van de Britten uit de EU de start worden van een verder uiteenvallen van de Europese Unie als economisch en politiek blok.

Conclusie

De Europese Unie en haar voorgangers zijn ooit opgericht om een einde te maken aan de al eeuwen durende gewapende rivaliteit tussen de Europese naties. Door de economische barrières te verwijderen is uiteindelijk een grote vrijhandelszone ontstaan met grote aantrekkingskracht op landen aan de grens van de EU.
De impact op de economie na de Brexit zal sterk bepaald worden door het uittredingsscenario. De verwachting is dat hoe “harder” de Brexit, hoe groter de daling van de GDP. Effecten aan de vraagzijde van de economie, t.w. Import/Export, Investeringen en Consumptie zullen hard geraakt worden. Sterke overheidsstimulering in combinatie met een sterk nationaal zelfbewustzijn zal nodig moeten zijn om de UK in staat te stellen om een hard scenario om te zetten in positieve economische effecten. Daar UK een veel kleinere markt is dan de EU, met een beperkte negatieve handelsbalans, maar waar 2/3 deel van de economie betrekking heeft op import of export, zal de uittreding uit de Europese markt de economie flink gaan raken; het effect op de UK zal groter zijn dan op de EU. De Brexit is een feit, maar ook in exit strategieën bestaan veel varianten.

 

Theo Paardekoper 

Independent treasury specialist

 

 

 

Eerdere artikelen over de Brexit op treasuryXL:

Brexit: Winnaars en verliezers

Brexit en GBP: Een historische dag

 

 

 

 

 

 

To be or not to be – what happens next to the Euro?

| 22-11-2016 | Lionel Pavey |


In the last few weeks, there have been many news articles published, by well-known people, about the state of the union:

  • Frits Bolkestein (former European Commissioner) – monetary union has failed. In 10 years there will be a large D-mark block in northern Europe
  • Joseph Stiglitz (Nobel prize winner Economics) – the euro’s days are numbered
  • Otmar Issing (former chief economist ECB) – one day the Euro “house of cards” will collapse
  • Jacques Delors (former president of the EC) –  at some point, Europe will be hit by a new economic crisis. We do not know whether this will be in six weeks, six months, or six years. But in its current set-up, the euro is unlikely to survive that coming crisis.

End of the Euro?

More than 15 years after its creation, has the Euro run its course? After countries put all their effort into meeting the convergence criteria, did they forget to look at the diverging competitiveness between themselves?

There are numerous political elections and referendums in the next year – Italian constitutional referendum, elections in Austria, France, Germany and the Netherlands. There appears to be a rise in anti-European sentiment expressed by both voters and politicians. After the perceived surprise results in the Brexit referendum and the presidential elections in America, it would be prudent to consider all possible outcomes.

So what would happen if the currency union ceased to exist? We can look back in recent history to the breakup of both the Soviet Union in the 1990’s and the Austro-Hungarian Empire in the 1920’s. A split in the current Eurozone would appear to follow a North-South divide, leading to a revaluation of the currencies in the North and a devaluation in the South. Thanks to modern technology it would be possible to sell bonds of southern countries and move the proceeds to the north almost instantaneously. Despite the huge upheaval – rising inflation and unemployment, declining growth and investment, the situation would eventually normalize as can be seen in the new countries that were previously part of the Soviet Union. But this would all come at a very large price.

Consequences for companies

But what about the consequences for companies? If a contract existed between a Dutch company and an Italian company many questions would need to be answered – which contract law takes preference, in what currency should the contract continue, who bears the risks involved? What happens to a loan extended to a Spanish company by an Austrian bank and denominated in Euros that are no longer legal tender? It would be prudent to look at all the possible risks that a company could face if the Euro were to replaced by national currencies – what cross border contracts do they have, what is the impact to the company’s profit if the new currency devalues, what are the terms and conditions in existing loan documentation regarding covenants, how many new bank accounts would need to be opened to allow trading to continue.

Can the Euro survive? Personally, whilst the idea was good, the reality has been different. It requires a complete “One Europe” – monetary, fiscal, political, defence, law etc. Could this ever be achieved and do the people of Europe really wants this – now that is the question.

Lionel Pavey

 

Lionel Pavey

Cash Management and Treasury Specialist – Flex Treasurer

 

 

FX volatility creates opportunities

currencies| 18-10-2016 | Victor Macrae |

The British pound has strongly decreased in value against other major currencies such as the US dollar and the euro. Such FX movements can negatively impact firms’ financial statements and destroy firm value. On the other hand, they can also create opportunities. I would like to demonstrate this on the basis of a real case of a European based industrial firm which has the euro as functional currency. We’ll discuss two scenarios.

First, some time ago the firm was negotiating a takeover of a British firm. In anticipation of the M&A transaction it purchased British pounds against euros. However, the deal was unexpectedly cancelled. As a result the firm had to sell the pounds again. Luckily, the pound had strengthened against the euro in the meantime and the firm ‘gained’ millions due to the failed acquisition. This could however easily have been a ‘loss’ in case of a weakening of the pound. The ‘no FX strategy’ was in the firm’s favour this time, but I wouldn’t bet on it.
If you are thinking about a takeover in the UK (or any other country where the local currency is under pressure) it is wise to consider multiple FX hedging strategies. For instance, using options for these type of transactions not only provides you with a way out if the acquisition is not closed as an option gives you the right but not the obligation to purchase the FX. Furthermore, when the payment is due it also gives you the opportunity to buy the currency at the option’s strike price or at the lower prevailing market rate if the case.

Second, a characteristic of this industrial firm is that it is very dominant in its core markets. Due to this position, the firm predominantly sells its products in euro, also to customers with a different home currency. While it may seem that there is no FX risk, this strategy has led to currency issues, for instance in the Russian market. Due to the weakening of the Russian rouble against the euro, the firm’s products have become more expensive up to a point where sales in Russia have nearly ceased to exist. Russian customers cannot afford to pay the euro prices and demand pricing in roubles or a discount on the euro price.
This is an example where a firm’s exchange rate policy influences its core business activities. A solution could be to move production to Russia, and possibly to produce for other regions as well, although this has consequences far beyond the FX issue which have to be taken into account.

Both examples show that FX volatility can create opportunities. FX risk management should support the core activities of a firm and not the other way around. But if creative FX management helps create firm value, why not benefit?

 

Victor Macrae

 

Victor Macrae

Owner of Macrae Finance

 

 

Follow up: Valutaoorlog

| 19-08-2016 | Simon Knappstein |

valutaoorlog

 

Gisteren publiceerden we al een artikel over de valutaoorlog die volgens een bericht in het Financieele Dagblad gaande is. De winnaar lijkt degene te zijn met de meest dalende munt. Experts Erna Erkens en René Schilder gaven hun mening over deze vermeende valutastrijd. Vandaag is FX expert Simon Knappstein aan de beurt om zijn visie met ons te delen.

 

 

Deze valutaoorlog is in 2009 begonnen door de Fed toen die besloot de wereld met een tsunami van dollars te overspoelen. Nadien volgden de BoJ en de ECB waarbij beide Centrale banken het doel om inflatie te importeren door de munt te verzwakken overduidelijk nastreefden.

Ondertussen lijkt het mes van de geldverruiming behoorlijk bot geworden. EUR/USD bevindt zich al 2,5 jaar rond de 1.10 waarmee het effect op de inflatie op jaarbasis nul geworden is. En voor de JPY lijken de factoren zoals de status als safe haven plus het uitblijven van renteverhoging in de US zwaarder te wegen dan de geldverruiming en negatieve rentes, want de JPY is in de afgelopen tijd alleen maar in waarde gestegen.

Ik verwacht dat macro-economische factoren de komende tijd verder de overhand zullen gaan krijgen over monetaire factoren bij het richting geven aan valutakoers ontwikkelingen.

Simon Knappstein - editor treasuryXL

 

Simon Knappstein

Owner of FX Prospect

 

 

Uitgelicht: Valutaoorlog

| 18-08-2016 | Erna Erkens, René Schilder |

valutaoorlogHet Britse Pond daalde sinds het Brexit referendum al zo’n 13% in waarde. Ook de Amerikaanse Dollar daalde afgelopen week tegenover alle munteenheden in waarde. Volgens het Financieele Dagblad is er een valutaoorlog gaande waarbij degene met de meest dalende munt de winnaar lijkt te zijn. (Bron: FD.nl) Wij vroegen onze experts naar een reactie op dit artikel. Is er werkelijk sprake van een valutaoorlog?

 

 

 

Erna ErkensErna Erkens
Wat is een valutaoorlog? Het belang van Centrale banken is duidelijk. Maar is dit belang groter dan het belang van de financiële markt? Een valutamarkt die USD 1900 miljard per dag groot is? Wie is dan de winnaar en wie is de verliezer? Een Centrale bank is niet altijd hetzelfde als de overheid of de bedrijven/belangen van het land zelf. Het Verenigd Koninkrijk heeft een tekort en is voor dat tekort gebaat bij een hoog GBP om hun importen goedkoper te maken terwijl een laag GBP de tekorten van het land lager maken. Zo is het Verenigd Koninkrijk ook voor een groot gedeelte van hun grote tekorten af gekomen 30 jaar geleden. Japan heeft een enorm overschot en ontvangen dus heel veel JPY uit hun exporten. Die worden de laatste tijd steeds meer waard terwijl zij toch niet tevreden zijn en dat het land in economische problemen brengt. Dus valutaoorlog, wie tegen wie is dat dan? En wanneer win je en wanneer verlies je? Het echte belang zou moeten zijn: de mensen die in het land wonen en hoe kun je het leven voorhen zo goed mogelijk maken of houden of verbeteren.

 

René Schilder
Ik betwijfereneschilder1l of we voor het Britse pond en de Amerikaanse dollar over een valutaoorlog kunnen spreken. De EUR/USD koers zit al sinds december vorig jaar in een trading range van 1.08/1.1400. Weinig beweging voor dit valutapaar en de algemene verwachting is dat het rentebeleid van de FED (een hogere USD rente later dit jaar) voor meer vraag naar dollars zou kunnen leiden en we eindelijk buiten deze bandbreedte treden. De daling van het pond wordt gedreven door de onzekerheid na het Brexit referendum, dit zal op korte termijn niet veranderen. Renteverwachtingen spelen een grote rol, het Noorse Kroon (NOK) was daar een goed voorbeeld van vorige week toen deze munt flink in waarde steeg na een hoger inflatie cijfer voor de maand juli. De verwachting dat de Noorse centrale bank de rente in september opnieuw zou verlagen werd door dit cijfer teniet gedaan en zorgde voor meer vraag naar NOK.

FX Swaps vs Libor and EURIBOR: Arbitrage opportunities?

| 05-07-2016 | Rob Söentken |

fxswaps

 

As we are getting closer to the end of the month, end of Q2 and end of H1 of 2016, it is interesting to see financial markets are maneuvering to get the right liquidity on board for the balance sheet. Or get rid of the unwanted liquidity. For firms with liquidity in various currencies the best means for liquidity management is FX swaps.

 

What is an FX swap?

In a very simple definition the FX swap is like an exchange of deposits. The big advantage is that the counterparty risk is reduced due to the exchange of notional. Operationally an FX swap is booked as two FX transactions: one to convert and another to revert. The conversion rate is against the prevailing exchange rate. The reversion rate is against the conversion rate plus or minus some ‘swap points’, which reflect the interest rate differential between the respective currencies. During the tenor the exchange rate could change, which creates counterparty risk on the mark-to-market value of the reversion. Mark-to-market risk for tenors up to 1 year is still a small when compared to full notional risk.

How would an FX swap work in theory?

In diagram 1 the Libor and Euribor fixings for USD and EUR are listed for the respective tenors. Now if we would consider exchanging a USD deposit versus a EUR deposit for 1 year the cash flows would be as follows:
For the conversion date we take value spot (ie 2 days, in this case that is per June 30th) and we agree to exchange EUR 1 Mio vs USD 1.1048 Mio (because EUR 1 Mio at current spot of 1.1048 is USD 1.1048 Mio)

For the reversion date we take the value date for 1 year from today’s spot date. We calculate the following amounts including interest:

EUR 1 Mio x (1 + -0.05% x 365 / 360) =                     EUR 999,493.06

USD 1.1048 Mio x (1 + 1.20% x 365 / 360) =         USD 1,118,241.73

Dividing the USD amount by the EUR amount gives the exchange rate for the reversion on the forward date, in this case that is 1.1188089. This is called the ‘forward rate’ The difference to the spot exchange rate is 0.0140089. For simplicity reasons this is multiplied by 10,000 to 140.089. This reflects the interest differential.

When executing an FX swap the EUR amounts are kept constant for both the spot and forward dates. But the USD amounts are calculated using the spot and forward exchange rates as calculated above. Therefor the interest differential is reflected in the USD amount being different between spot and forward date.

How does it work in reality?

As I mentioned at the beginning of this article, the current situation is special because we are getting close to a date special and important for balance sheet reporting. Supply and demand may push the market in a direction.

When looking at the actual FX swap rates and taking the EUR Euribor fixings as given, we can deduce the implied USD funding rates (see diagram 2). First observation is that the FX swaps appear to reflect either a substantial demand for USD from June 30th to July 1st, or a EUR supply. It is interesting to see that the 1 week fixing for EUR was not affected, while the 1 week FX swap was affected maybe 20 bppa. One reason could be the timing of the rates. Euribor is taken at one moment during the day, while FX swaps are affected by events during the day. Because wdiagram2e are looking at a single day FX swap, the annualized rate could swing a lot.

Another observation is that the interest rate differential between EUR and USD is actually bigger than implied by the fixings. For one month tenor the difference is 0.59% p.a.. It would seem possible that supply – demand forces can push FX swaps away from the deposit markets. Likely the counterparty limit constraints on pure deposits keep them from being arbitrages vs FX swaps, like they used to be many years ago.

How can a treasurer benefit from FX swaps?

Each individual and organization should determine for itself what he/she or it needs. And I do not want abstract from discussions around documentation requirements, collateral financing and administration, and the operational extra work. It seems obvious that there are opportunities to investigate.

One key area would be to look at the bid-offer spreads on cash liquidity in various currencies as provided by house-banks and compare those rates with and without using FX swaps. Also I could imagine non-house banks could be more competitive in providing FX swaps, while the counterparty risk is substantially smaller than when pure lending is concerned.

Rob Soentken

 

Rob Söentken

Ex-derivatives trader

How long should I fix an interest rate?

| 04-07-2016 | Lionel Pavey |

yieldcurves_lionelpaveyA normal yield curve is usually upward sloping with diminishing increases in yield– the longer the tenor, the higher the interest rate. Generally it is assumed that longer maturities contain larger risks for lenders and they require adequate compensation with a risk premium in the form of a liquidity spread.

Any long-term corporate investment (purchasing of plant and/or equipment) will need to be financed.

Normally if an asset has a service life of 15 years a loan would be arranged whereby the tenor was also 15 years. Assuming straight line depreciation of the asset then the annual principal repayment would equal the annual depreciation in the bookkeeping. So whilst we could then conclude that the ultimate tenor of a loan should equal the service life of an asset, it still does not answer how we should finance it.

Since January 1999, with the introduction of the Euro, it has become easier to collate data relating to interest rates on a daily basis. On the basis of working days (so days where rates will be traded and then published) there have been over 4,400 dates from which data could be collected. A daily array of interest rates both short and long term implies that it is not inconceivable that more than 75,000 individual data points could have been collated by now – perhaps a lot more depending on your appetite for data. It would be fair to say that this would represent a substantial array of data that could be analyzed.

Let us make the following assumptions:

  • We have access to this data
  • It contains all Euribor rates
  • It contains long term interest rate swap rates
  • We wish to compare long term fixed funding with short term funding
  • Short term funding is not only against Euribor but also shorter date long term swaps that have a maturity smaller than the long term fixed funding period
  • All trades can take place at the rates that we have captured and collated
  • The long term maturity is a fixed number of whole years
  • The short dated long term swaps are also a fixed number of whole years
  • We ignore the NPV of the cash flows
  • The short dated long term swaps are factors of the long term maturity
  • Interest payments on all interest rate swaps is annually

If we were to analyse 10 year fixed rates against shorter dated rollover funding we can compare it against periods of 1, 3 and 6 months as well as 1, 2 and 5 years.

The following is an analysis of data from the 4th of January 1999 up to and including the 31st May 2016.

Schermafbeelding 2016-06-30 om 10.12.18

Observations:

  • This overview is compiled as of the 31st May 2016.
  • If we look at 10Y (fixed) versus 1Y (fixed) rollover we see there are 1,925 data points.
  • If we look at 10Y (fixed) versus 5Y (fixed) rollover we see there are 3,183 data points.
  • The last date that we can calculate for 10Y against 1Y is 9 years before the 31st May 2016 – 31/05/2007
  • The last date that we can calculate for 10Y against 5Y is 5 years before the 31st May 2016 – 31/05/2011

Whilst interest rates have fallen since the crisis that started in the summer of 2008, rates were “normal” for the preceding 9 ½ years since the inception of the Euro in 1999.

Here is a graph of 1Y and 10Y IRS rates since 1999 –

Schermafbeelding 2016-06-30 om 10.14.38

As is to be expected the 10 year yield is normally higher than the 1 year yield – this follows the accepted theory for interest rates.

For further analysis here is a graph of 1Month Euribor and 5Y IRS rates since 1999 –

Schermafbeelding 2016-06-30 om 10.16.06

Yet again, as expected, the 5 year yield is normally higher than the 1 month yield.

So whilst the data produces normal curves whose general shape and distribution meet the expected theories of interest rates, regardless of the absolute value at any particular time, the analysis of the data shows that, in most cases fixing rates for a shorter term leads to lower interest charges than immediately fixing for a longer period.

Naturally, with the extremely low interest rates that are prevalent at the moment, it would be very naïve to conclude that interest rates should always be fixed for a shorter term than the desired tenor for the longer term. However, as mentioned in one of my previous articles about implied forwards,  it is necessary to look at all the implied values within a curve at the time that a loan needs to be arranged.

A quick and dirty inspection of the yield curve at the moment would show that, if we were looking at a constant 10 year yield curve priced off IRS, the implied curve would look like this at certain points –

Schermafbeelding 2016-06-30 om 10.22.19

Now we need to quantify the savings that, theoretically, could have been obtained by looking  at our original data.

Schermafbeelding 2016-06-30 om 10.18.29

As can be seen, a 5 year rollover fixed at inception and then refixed after 5 years as opposed to a 10 year fixed at inception led to an average reduction in interest costs of 122 basis points per annum and would have been the better option in 98.7% of the time.

There are no guarantees about prices in the future, but a lot more implied data is available in the current yield curve than just that one single curve that is shown as a graph in the newspapers.

 

Lionel Pavey

 

Lionel Pavey

Cash Management and Treasury Specialist – Flex Treasurer